中信集团旗下中信控股有限责任公司发起设立的私募股权基金管理公司，是一家市场化运作、聚焦于战略新兴产业的股权投资管理机构。公司成立于2018年2月，主要投资领域包括以半导体为代表的硬科技产业，覆盖新能源、先进制造业等。目前已投资10多家企业，曾连续两年获母基金研究中心评选的最佳新能源领域投资机构Top30，并获2022年最佳先进制造业投资机构Top30。

访谈重点就以下问题展开：

以下为访谈内容整理编写。

问：作为中信新未来的创始合伙人，请您介绍一下中信新未来目前的投资理念和投资方向。

宫彪：中信新未来的业务是做股权投资，就自身而言，希望能把十多年从事股权投资的经验和体会融入新的团队。目标与价值观方面有四个关注点：

第一是坚持对产业的理解。只有对产业理解相对透彻才能和企业的创始人进行有效沟通。

第二是尽可能帮助企业。现在很多机构都强调“赋能”，我们同样高度重视这一点。虽然作为投资机构能做到的事情有限，但我们也尽可能在以下几个方面去帮助企业：

融资：通过股东和LP的支持，我们可以协调如中信银行等兄弟单位，对被投企业的后续除股权以外的融资提供帮助。

人才：在被投企业需要加强自身团队的时候，我们依托行业内的朋友资源尽可能多的提供信息与候选人参考。

战略：企业在面对重大机遇时会有很多选择，作为小股东，我们会站在第三方的角度客观地发表意见供企业参考。

业务：这方面现在很多机构十分重视，尤其是CVC（产业资本）。我们会尝试把相关产业链条的被投企业链接在一起，完成上下游的协同，帮助企业拓展业务。

资本市场：我们会帮助企业有效规划后期的上市路径，包括如何提升财务规范化、加强科学治理等。

第三，努力为LP创造长期稳定的回报。

第四，为团队提供持续成长的平台。

问：中信新未来成立不久就已经获得了中国母基金研究中心的多项殊荣，这个过程中是怎么实现快速成长的？

宫彪：首先非常感谢中国母基金研究中心能够关注到我们做的事情，这对我们而言是鞭策和鼓励。以下几点是日常工作中一直坚持的原则：

第一，努力+勤奋，这是一家投资机构应该具备的基本素质。目前我们主要关注的领域是硬科技，包括先进制造业、半导体、新能源这些方向，每年要观察和评判的项目大概200多个，需要投出的资金体量大概三亿到五亿人民币。作为一家新机构，持续地积累和沉淀很重要。

第二，提高效率。效率包括了几个方面:

对碎片化信息的有效归集：把阶段性的问题进行记录，归纳在系统里面，最终逐一解决。鼓励大家建立按图索骥、顺藤摸瓜的习惯，提高信息敏感度，在一些不经意的环节中发现新的线索，进而提高项目挖掘能力。

定期做项目的月度和年度复盘：帮助大家明晰自己的投资判断。在复盘的过程中，我们会分析项目成败的主客观因素，也会去看之前接触项目的最新进展，以便在恰当的时机迅速介入。

第三，专注和坚持。如今热点轮换速度很快，熟悉的领域可能很快被大家搁置，再去切换新的领域又需要重新学习，所以专注和坚持都很重要。

第四，共情能力。要识别好项目，共情能力非常重要。如何理解企业做的事情，如何和企业家一起去面对挑战，让企业家认为我们是一个能够并肩作战的伙伴而不是添麻烦的人，都需要投资人有很高的共情能力。

问：能否透露一下中信新未来具有代表性的一笔或几笔投资？

宫彪：由于机构成立的时间比较短，很多项目还处在持续融资或者准备上市的阶段。代表性的案例目前还谈不上，仅举两个例子：

一家是做工控级存储主控芯片的半导体企业。两年前我们研究半导体赛道的时候，国产化替代以及自主可研芯片已经开始被重视，当时普遍受关注的是CPU、GPU这一类的大芯片，估值拉的很高。之后我们将视线转向细分赛道，发现工控级存储主控芯片的难度系数最高，能做的企业为数不多，然后挖掘出了这家校友企业，技术基础很好，虽然在发展过程中遇到了很多困难，但创始人和团队依然坚守在这个领域。跟进了一年多以后，我们在B轮投了这个项目，现在已经融到了D轮，目前也已经进入到阿里、字节跳动等客户的供应商名单，拿到了批量订单。

另一家是锂电池回收企业，去年完成的投资。当时锂电池上下游的企业备受关注，比如薄膜、正负极材料等等。而随着新能源汽车存量的提升和废弃电池数量的增加，锂电池回收行业势必会在市场需求和政策引导方面迎来大的机遇。所以我们在持续关注哪些企业在这方面做得比较好，看哪些企业在技术积累、上游渠道资源等方面比较突出。后来我们找到了一家湖南企业，在他们刚准备融资的时候我们就迅速切入，之后他们的业务确实也做的突飞猛进，目前这家企业的估值在两年内已经翻了三倍多。

问：您之前在消费行业和新兴产业方面的经验比较丰富，对于您熟悉的这些领域近年来有哪些可感知的变化？您认为目前最有前景的行业是什么？

宫彪：目前是大消费行业遇冷，而科技赛道十分火热。背后的影响因素主要是两点：一是疫情，二是产业政策。

其实在2020年初的时候，消费也曾出现过热火朝天的局面，很多小而美的餐饮或者国货品牌在融资和业务方面表现优秀。现在大家对消费的信心有所缺失，但我认为疫情因素在时间维度上是可以被消化的，现在有一些消极的情绪导致了行业的过度悲观。

而在产业政策方面，需要做好长期调整的准备，目前国家鉴于产业安全与自主可控的角度，把“科技”提到了前所未有的高度，这种战略上的侧重与倾斜是会长期持续的。

评价赛道的发展，要把握“变”与“不变”，比如疫情属于短期因素，是会调整回来的，而产业政策是可见范围内持续的。基础消费的刚性需求是不会改变的，而可选消费部分品种随着消费支出能力的变化、社交方式的变化和生活态度的变化，是会受长期影响的。以往依托于营销、流量、标签化属性的快速发展模式可能会发生改变，而注重产品、内容、服务，并通过合理的产业规律建立核心竞争力的企业会更加健康。

在消费方面，我认为做到了以下两点的企业会比较有机会，一种是提升效率，一种是升级体验，无论是产品还是服务都离不开这两点。

未来所有能够提升效率的企业，包括在供应链端进行革新，未来还会持续释放价值。而升级体验需要更多一些的思考，过去我们习惯于目标人群来打标签，因为希望用可被数据刻画的方式去理解一些新品牌崛起的原因。而实际上，这些“标签”开始发生动态的变化，是否还能用标签的形式来固化定义某一类人群？有一个词汇形容部分消费者，叫做“局部有钱人”，就是在自己喜欢的领域为了追求比较好的体验，会进行超过自身平均消费能力的支出。企业怎么去抓住这个“局部”的时间和空间维度？过去的周期内有很多流量的窗口可以引导类似的分析，但现在都在发生变化。如果在消费里面去找未来的标的的话，我们需要对“局部”的时间窗口和空间位置进行精细的思量。

在科技方面，目前几乎所有的机构都在布局，有的可能在路上，有的已有收获，有的还在找感觉，我认为这些都是正常的。科技方面大家对于前景赛道的共识性是比较强的，但我们希望也去关注一些具有区分度的赛道，目前我们关注比较多的是新材料方面，这个赛道颗粒度比较细，门类非常多，可以有机会出现一批成长特别快的企业。

问：您更倾向于长期投资还是短期投资，为什么呢？

宫彪：长期投资和短期投资没有绝对的优与劣，我们所做的是寻找平衡点。长期投资是股权投资的核心要素，没有耐心就很难在一级市场完成判断和验证闭环。大家都认为价值投资是正道，但很多人不具备做价值投资的条件，因为投资取决于资金属性，如果资金属性不能给你长期的支持，那就很难去按长期投资的理念去配置项目。

从我们自身来讲，硬科技的周期相对来讲比较长，尤其是半导体和芯片相关的企业，要做硬科技投资一定要有耐心和信心，甚至还要有些敬畏之心，因为有很多风险是超出我们判断范围的。每个投资人都有自己的风格，有的人擅长做长期，有的人擅长打短平快，但作为基金需要合理配置资金，长短都要有，完成募投管退各环节的有序循环。

问：在投资的时候怎样最大化的控制风险，保证投资回报率呢？

宫彪：从单个项目的角度和从基金的角度还是有区别的。从单个项目来看就是建立投资框架，怎么加深对产业的理解，怎么通过跟企业家的沟通去深入了解企业。

从基金角度来讲，我认为要考虑若干项目的组合在必要的周期内带来的效果。一个是时间维度，就是基金的回报周期，比如说3年或者5年的期望IRR和DPI。另一个是空间维度，就是多个项目风险的独立性与回报率的组合。这些都是为了让LP有符合预期的满意回报，只有做到这一点，基金才能持续做下去。对LP预期的理解以及把有预期共识的LP组织在一起，配置相应属性的项目组合资产，非常重要。如果基金LP的诉求各不相同，为了实现规模或者其他目标而把这些LP组织在一起，那么在后期的基金运行以及项目管理上，会出现很多的问题，也会扭曲投资策略，从而放大风险。

问：投资前如何对企业进行精准估值？有哪些重要的指标？

宫彪：我认为估值是科学和艺术的结合，它不是由投资机构定义的，而是整个市场的供需决定的，我们只能在有限的方面发挥主观能动性，对此我们希望去建立一套相对可被参考的量化体系，通过估值模型的建立来加强对行业和企业的理解与刻画，而不是依据估值模型来预测未来。

比如利润率的参数设定，如果一个企业投入了很大的技术研发但毛利率不高，就需要去思考原因，是产业链地位的问题还是竞争带来的问题。如果是产业链地位的问题，那我们对这个赛道的评分就要谨慎一些了，比如我们看到有一些企业所需的技术门槛不低，持续升级的要求也非常高，但他的下游客户非常强势，导致他没有办法获得定价权，这就会直接影响到利润率。

问：您认为判断一个项目是否值得投资最重要的因素是什么?

宫彪：一个项目是否适合投资，可能每个人都有一套标准，有很多共性的方面，也有一些各自的侧重点。对于我们来说，以下6个维度的考量比较看重：

首先是团队，VC对团队的关注往往是团队的自身能力，以及准备做什么，而PE更多考量的是团队做成了什么。有三个标签可以去衡量团队的差异：能力、背景、个性。每个团队或者每个核心人物都是不同的，有些人善于攻坚，有些人善于出奇，需要看他们对于产业的理解，对于自己产品的理解，最终得出哪一类型是投资人认可的，这也是千人千面的，有时候取决于双方是否能够碰撞出火花。

第二是方向感，团队或者掌舵人的方向感很重要，方向更多来自于做这件事情的初心，他要做这件事情是长期的还是短期的，机会到来的时候，选择变多的时候，他会怎么去面对，是否还能够保持企业需要的专注度，这方面在科技型企业中相对好一些，因为很多团队是技术背景出身，除了技术领域之外没有太多其他综合性的考虑。消费行业可能会面临的选择比较多，比如是做产品还是做平台。

第三是核心比较优势，一个行业存在很多竞争者，我们需要清楚竞争格局，明白我们所看的这家企业在哪些方面有相较于竞争对手的独到本领，做到知己知彼，否则很难去判断哪些能力是必须的，相应的能力在行业里是出于什么样的水平。

第四是目标兑现度，虽然我们以成长期和成熟期的投资为主，但我们会在早期去观察企业，看他的目标完成度和兑现度怎么样。企业核心人物对于企业未来发展的节奏要有自己的想法，不能完全跟着感觉或者跟着市场走，否则存货、人员、供应链都可能面临很大的风险。

第五是企业的商业模式，绝大部分科技型企业完成了“把产品做出来，并且做好”这两个核心目标，销售方面一般不会存在太大问题。以往消费行业我们经常把商业模式摆到很重要位置，很多时候为了抢占市场份额，需要做大量的补贴和布局，这时候企业的商业模式可能并不清晰，将来怎么让现金流回正可能需要边走边看，科技行业里面这种情况一般不多见。但在科技企业中，产品的定位和市场对标策略很重要。

第六是退出的难易度，我们一方面要投好的企业，一方面也要退得出来，我们需要考虑所做的这笔投资未来大概率可能会在什么时间窗口以什么样的方式去实现退出的问题。

问：对于短时间内无法实现商业化和规模化的项目，您会选择投资吗？

宫彪：首先短期内是否能够实现商业化我认为是难以预知的，比如5年前大家会认为光伏平价上网似乎看不到时间表，但现在很快就实现了，致使了产业爆发。股权投资本身是要有长期思维为底座的，如果不去关注新事物，势必会错过很多机会，是否商业化不应该影响投资人对这件事情的关注。

但是VC跟PE的方法论不一样，VC可能赌的就是这些大家目前还看不清或者想不到的一些机会。PE更看重确定性，我们对新生事物和热点会保持关注但适当参与，找准时机下手。

另外，企业的成长曲线可能跟资本估值曲线也不同步，企业成长曲线是前期一直在底部，然后逐渐走高，到了某个时间点会非常迅速攀升，过了成熟期和稳定期又会从高峰滑落一段时间以后进入平稳期。而估值曲线是早在企业前期缓慢爬升的过程中就攀过了一个高峰，然后从高峰上下来以后进行情绪上的冷却，再慢慢跟企业的成长、行业的成长规律保持同步，所以这个过程等于提前预支了一个脉冲，那我们就要考虑是参与脉冲启动的阶段获利，还是脉冲冷却以后再慢慢获利，这是风格和风险的选择。

问：您之前有投资过北大的校友企业，您对校友企业有什么样的映象？

宫彪：我本身是电子系的，所以接触的大多是电子系或者信科院的校友，从我接触到的这些做技术的校友们来看，他们的共同特点是：有坚持、有理想，有的人可以在一个领域埋头苦干十几年甚至几十年，我是00年入校学电子，那个时候这个赛道还算可以，后来就很辛苦了，我们同级的同学可能只有1/3还在产业里边坚持，这20年来也就是最近这四五年，整个市场才给予了他们应有的评价。

另一方面，北大相对比较包容，因为现在整个半导体或者科技圈里面没有“北大系”的概念，因为我们很少给自己打标签，但北大人见北大人还是会有共鸣有亲切感。

问：最后，请您对于近期有融资计划的企业提一些意见。

宫彪：第一，尽可能加强造血能力。任何融资都有高潮和低谷，现在经常碰到半导体企业“c轮融资难”的问题，一方面是企业估值太贵，一方面是业绩不达预期。尤其是近段时间消费电子市场的需求从高位回落。所以企业必须把造血能力提升到第一要务，不能始终过于依赖外部融资。

第二，理性估值。估值对于企业来说也有无奈，要实现量产或者达成研发目标就需要这么多资金，但能释放的股权有限，所以很多估值是倒算出来的，并不是明确的对标PE、PS等。很多科技企业前期对这些不太关注，投资机构认可多少估值的报价，折算成未来某一年的PE或者PS，那么企业就按照这样的财务预期与投资人沟通。高估值其实是一把双刃剑，估值越高，未来要兑现的目标也越高，如果兑现不了就可能发生投资人和企业间的冲突，或者造成股权的频繁更换，这样会给企业增加很多不稳定的因素。

第三，理性取舍。对企业而言，比知道自己要什么更重要的是知道自己不要什么。政府的政策、投资人的资源赋能、超预期的资金等等，企业可以获得的资源很丰富且诱人，但加法做多了有时候也是累赘，要学会做减法。我们经常看到有的企业融了很多钱，可能它本身只需要1个亿，但别人硬要塞给他2个亿，这个时候钱拿到手里觉得有些原来没有机会尝试的事情现在可以尝试了，结果一试就造成了人员的急剧扩张和管理失控，或者一些次要的项目反而干扰了主要项目的运作。

第四，对未来的不确定性有充分的认知。科技型的企业很多都在低头造车，无暇抬头看路。企业家要对产业政策、产业环境、竞争环境的变化等外部因素有充分的认知，未来充满了不确定性，我们今天的预测在未来也可能发生变化，到时候企业何去何从，是否还坚持自己的初心才是最重要的。